1. Определите решение о рефинансировании
Оперативное рефинансирование ГЧП изменяет механизмы финансирования проектной компании после заключения контракта. Он может заменить существующий приоритетный долг, продлить сроки погашения, изменить амортизацию, обнулить ковенанты, сократить резервы, увеличить долю заемных средств или освободить поддержку акционеров. Транзакция может сочетать в себе несколько таких изменений. Таким образом, узкое определение, основанное только на новом кредите, может пропустить экономически эквивалентную реструктуризацию.
Решение должно начинаться с соглашения о проекте. Контракт может требовать предварительного согласия, предписывать расчет прибыли, различать освобожденные от налога и квалифицируемые сделки, распределять расходы на консультантов и предоставлять органу государственной власти выбор в отношении того, как он получит свою долю. Финансовые документы включают согласие кредитора, предоплату, прекращение хеджирования, требования к обеспечению и межкредиторским соглашениям. Корпоративные утверждения, налоговый режим и последствия для бухгалтерского учета сопровождают эти контракты.
Европейский центр экспертизы ГЧП поясняет, что более низкие цены, более длительный срок погашения, более высокий уровень заемного капитала, более легкие резервы и выпущенные гарантии могут создать выгоду для акционеров после того, как риск проекта снизится. В нем также отмечается, что некоторые прибыли отражают деятельность спонсоров, а другие отражают рыночные условия. Современные контракты ГЧП обычно предусматривают механизм расчета и распределения, поскольку источники стоимости различаются. [1]
Руководство должно решить четыре вопроса. Квалифицируется ли сделка как рефинансирование по договору? Повышает ли это устойчивость проекта после рассмотрения полной передачи рисков? Какую дополнительную спонсорскую ценность это создает по сравнению с правильным базовым уровнем? Как следует выплачивать государственную долю, не ослабляя обслуживание долга и не лишая спонсора стимула к исполнению?
Согласие должно следовать за документально подтвержденным решением, а не за неформальным обменом мнениями между спонсором и менеджером по контракту. Запись должна отражать договорную основу, финансовый эффект, эффект риска, расчет прибыли, финансовые последствия, государственные платежи и разрешения.
2. Объясните, почему операционные проекты рефинансируются
Риск завершения строительства долга периода строительства, риск сопряжения, задержки и неопределенность в отношении операционных показателей. Как только актив достигнет завершения и продемонстрирует стабильную работу, кредиторы смогут гарантировать наблюдаемый поток денежных средств и оставшиеся обязательства жизненного цикла. Может стать доступной более широкая группа кредиторов. Проект также может перейти от краткосрочной или мини-первой кредитной линии к долгосрочному банковскому долгу, облигациям или институциональному кредиту.
Рефинансирование не является доказательством того, что первоначальное финансирование было дефектным. Первоначальные кредиторы могли профинансировать риски, с которыми не сталкиваются более поздние кредиторы. Стратегия финансирования могла предусматривать получение средств после завершения испытаний. Соответствующим сравнением является согласованный первоначальный базовый сценарий и договорное распределение, а не ретроспективное сравнение долга по строительству и зрелого эксплуатационного долга.
Несколько водителей могут работать вместе. Рыночные ставки или кредитные спреды могут упасть. Проект может превзойти базовый вариант. История эксплуатации может уменьшить неопределенность. Публичная гарантия, тарифный механизм или отчет о доступности и оплате могут способствовать более выгодным условиям. Орган власти может одобрить изменение контракта, которое повысит уверенность в движении денежных средств. Каждый фактор влияет на то, отражает ли выигрыш ценность, созданную спонсорами, общественную поддержку или более широкие рынки.
В руководстве по контрактам ГЧП Всемирного банка признается, что структура «мини-перм» или «мост-облигация» может сделать рефинансирование предсказуемым с самого начала. Он рекомендует четко определить условия договора ГЧП и тщательно определить освобожденное от налога рефинансирование. [2] Поэтому в базовом сценарии должно быть отражено любое рефинансирование, уже включенное в заявку. Повторное разделение той же ожидаемой ценности исказило бы сделку.
Операционное рефинансирование также должно отвечать будущим потребностям в капитале. Актив может потребовать затрат в течение жизненного цикла, адаптации к климату, замены технологий или возвратных работ. Высвобождение всех доступных резервов и максимизация кредитного плеча могут привести к распределению в краткосрочной перспективе, оставив проект открытым позже. Эффективность финансирования должна оцениваться на протяжении оставшегося срока концессии.
3. Установите договорной периметр
Определение рефинансирования должно охватывать замену, изменение, отказ от основного финансирования и реструктуризацию, когда эти действия изменяют доходы инвесторов, государственные обязательства или права полномочий. Оно должно распространяться на операции с эквивалентным экономическим эффектом, включая конвертацию долга акционеров, изменения в субординированном финансировании, высвобождение резервов и существенную реструктуризацию хеджирования, когда это необходимо.
Определение также должно содержать дисциплинарные исключения. Обычные выборы процентных периодов, разрешенное поддержание хеджирования, запланированные выборки средств, согласованное обновление оборотного капитала и финансирование, уже предполагаемое в исходном базовом сценарии, могут квалифицироваться как освобожденные от налога операции. Финансирование спасательных операций заслуживает отдельного рассмотрения, поскольку оно может сохранить услуги, не принося экономической выгоды по сравнению с базовым уровнем.
В руководстве Всемирного банка рекомендуется использовать общее определение, связанное с основными финансовыми документами, подкрепленное всеобъемлющим положением, которое уменьшает возможность обхода. В нем также признается необходимость в положениях об освобождении от налога на рефинансирование для конкретных проектов. [2] Длинный список названных инструментов может устареть по мере развития рынков. Тест, основанный на эффектах, может выявить новые структуры, в то время как исключения защищают рутинную казначейскую деятельность.
Орган должен сохранять согласие в тех случаях, когда рефинансирование меняет передачу рисков, риск прекращения действия договора, обеспечение, вмешательство кредитора, срок погашения после истечения срока действия контракта, распределения или государственные платежи. В согласии не должно быть необоснованно отказано, если сделка удовлетворяет согласованным условиям. Расплывчатое вето создает неопределенность в исполнении обязательств и может снизить конкуренцию кредиторов.
В контракте должны быть указаны права на информацию, доступ к модели, права на аудит, стоимость консультантов, сроки, разрешение споров и механизм оплаты. Эти права имеют значение, поскольку орган власти должен оценить транзакцию, разработанную и согласованную частным партнером. Рекомендуемый Всемирным банком проект предусматривает быстрое раскрытие информации, аудит первоначального базового сценария, предварительное согласие на квалифицированное рефинансирование и выплату единовременной суммы, корректировку будущих платежей или их комбинацию. [3]
4. Выделение четырех классов рефинансирования.
Классификация не позволяет одному правилу совместного использования давать произвольные результаты. Первый класс — это обычное управление казначейством, которое остается в согласованных пределах и не увеличивает стоимость акционерного капитала или публичное воздействие. Второе – это спасательное рефинансирование, необходимое во избежание дефолта или перебоев в обслуживании. Третий вариант — предполагаемое рефинансирование, уже отраженное в заявке и первоначальном базовом сценарии. Четвертый вариант – это рефинансирование, отвечающее критериям, которое создает дополнительную стоимость капитала или изменяет общественный риск.
Обычные действия казначейства должны осуществляться после уведомления или упрощенного согласия. Спасательная сделка должна быть проверена на предмет достоверных альтернатив, вклада спонсора и последствий дефолта. Предполагаемое рефинансирование должно оцениваться по условиям и стоимости, уже заложенным в предложение. Квалифицированная сделка должна входить в полный процесс распределения прибыли.
Классификация должна отражать суть. Отказ от права, допускающий крупное распределение, может иметь тот же экономический эффект, что и новый долг. Высвобождение резерва может изменить защиту кредитора без изменения основной суммы долга. Продление срока погашения может сократить ежегодное обслуживание долга и увеличить объем распределяемых денежных средств. Погашение кредита акционерам, финансируемое за счет дополнительного старшего долга, может ускорить восстановление капитала.
Решение о классификации должно быть задокументировано до начала детальных переговоров о выгоде. Руководство должно зафиксировать положение, на которое оно опирается, экономический эффект, базовый вариант лечения и необходимость общественного согласия. Спонсор должен указать любой элемент, который он считает освобожденным от налога, и предоставить подтверждающие доказательства.
| Сорт | Типичная транзакция | Лечение с разделением выгод | Процесс полномочий | Основные доказательства |
|---|---|---|---|---|
| Обычное казначейское управление | Разрешенное обслуживание хеджирования или обновление оборотного капитала | Никакой доли, если экономический эффект не превышает согласованные пределы | Уведомление или упрощенное согласие | Сертификат сравнения сроков и соответствия |
| Спасительное рефинансирование | Для предотвращения дефолта необходимы новые деньги или льготы по ковенантам | Нет автоматического обмена; вклад спонсора тестирования и публичное освещение | Управление в случае стихийных бедствий и обзор альтернатив | Независимый анализ жизнеспособности и недостатков |
| Предполагаемое рефинансирование | Цена на еду на вынос уже указана в исходном базовом варианте. | Только доля, превышающая согласованное предположение | Подтвердите базовый план и отклонение выполнения | Утвержденная первоначальная модель и тендерные обязательства |
| Соответствующее рефинансирование | Переоценка, продление, перераспределение или выпуск резервов создают дополнительную ценность. | Применить договорной механизм расчета и распределения прибыли | Полное согласие, модельный аудит и финансовый анализ | Условия кредитора, пересмотренная модель и сравнение рисков |
Оригинальный каркас. Юридическая классификация зависит от проектного соглашения и применимого законодательства.
5. Составьте схему процесса получения согласия
Рефинансирование должно проходить через определенные ворота. Первый шлюз записывает предложение спонсора, периметр транзакции и запрошенный график. Второй этап проверяет классификацию и базовый уровень контракта. Третий этап проверяет условия кредитора, устойчивость проекта, обязательства по обслуживанию и финансовые риски. Четвертый элемент рассчитывает прибыль и публичную долю. Пятый шлюз утверждает документы и условия. Шестой выход подтверждает подтверждающие документы и оплату.
Спонсор должен предоставить список условий финансирования, источники и способы использования, профиль обслуживания долга, пакет ковенант, изменения резервов, поправки к ценным бумагам, последствия хеджирования, комиссии, план распределения и пересмотренную финансовую модель. В нем должна быть объяснена цель сделки и указаны все связанные стороны. У органа должно быть достаточно времени для назначения советников и проведения независимых проверок.
Обзор должен проводиться в рамках параллельных рабочих потоков. Финансовые консультанты тестируют ценообразование, изменения моделей и прибыль. Юрисконсульты проверяют проектное соглашение, поправки к финансированию, положения об обеспечении и расторжении договора. Технические группы и команды по управлению контрактами подтверждают производительность, обязательства жизненного цикла и невыполненные обязательства. Фискальные органы оценивают прямые и условные обязательства.
Предварительные условия могут включать документацию кредитора, типовой аудит, отсутствие продолжающегося дефолта, накопительные резервы, достаточность жизненного цикла, соответствие страхованию, согласованный механизм государственных платежей и сертификаты спонсоров. При закрытии ведомство должно получить окончательный поток средств и обновленный базовый сценарий.
Оригинальный каркас. Реальная сделка должна соответствовать проектному соглашению, финансовым документам и применимым правилам государственных финансов.
6. Защитите исходный базовый корпус
Исходный базовый сценарий — это эталонная финансовая модель, утвержденная при закрытии контракта, включая согласованные поправки. В нем должны быть отражены условия финансирования, операционные предположения, налоги, стоимость жизненного цикла, политика резервирования, распределения и доходность акционерного капитала. Расчет прибыли становится ненадежным, если базовый уровень отсутствует, не утвержден или изменен после появления предложения по рефинансированию.
Уполномоченный орган должен сохранить исходную модель, аудит модели, заблокированные входные данные и историю изменений. Он должен зафиксировать любые предположения о рефинансировании, включенные в выигравшую заявку. Если в проектном соглашении определен пороговый уровень доходности собственного капитала, модель должна показать, как действует этот порог и изменились ли уже предыдущие результаты доходности инвесторов.
Пересмотренная модель должна отличаться только разрешенными изменениями в рефинансировании и вытекающими из них последствиями. Несвязанные операционные улучшения, претензии, налоговые допущения или будущие изменения не должны включаться без четкого описания. Мост должен идентифицировать все измененные входные данные и их влияние на распределения, обслуживание долга и обязательства по прекращению действия.
Ставки дисконтирования и даты оценки требуют особого внимания. Руководство Казначейства Ее Величества по рефинансированию рассчитывает прибыль за счет изменений в прогнозируемых распределениях и учитывает темпы государственных платежей. В нем также отмечается, что платеж посредством снижения унитарных сборов может создать налоговые эффекты, которые требуют итерационного расчета после уплаты налогов. [4] Поэтому в модели следует последовательно применять договорную основу, а не выбирать допущения, которые максимизируют результат одной стороны.
Управление моделью должно включать контроль версий, независимую проверку, заблокированные формулы, тестирование на чувствительность и утверждение. Модель закрытия становится новой операционной базой для будущего рефинансирования, прекращения и мониторинга, если это предусмотрено контрактом.
7. Рассчитайте экономическую выгоду
Прибыль от рефинансирования должна измерять дополнительную ценность для инвесторов, вызванную соответствующей сделкой, по сравнению с базовым уровнем контракта. Распространенный метод сравнивает чистую приведенную стоимость прогнозируемых распределений капитала до и после рефинансирования по согласованной ставке дисконтирования. Расчет должен включать денежные средства, высвобождаемые при закрытии сделки, измененное обслуживание долга, высвобождение резервов, сборы, налоги и любые пересмотренные сроки распределения.
При расчете следует избегать двойного учета опережающих показателей операционной деятельности. Если более высокие доходы или более низкие затраты уже увеличили распределяемые денежные средства до изменения финансирования, эта стоимость может не относиться к прибыли от рефинансирования. Модель должна изолировать ценность, создаваемую измененными условиями финансирования. Если рефинансирование обеспечивает распределение, которое в противном случае не могло бы произойти, эффект учитывается в расчетах.
Трансакционные издержки уменьшают валовую прибыль. Приемлемые расходы могут включать комиссию кредитора, расходы на перерыв, прекращение хеджирования, модельный аудит, услуги внешних консультантов и согласованные затраты на полномочия. Затраты связанных сторон требуют тщательного анализа. Затраты должны быть разумными, документально подтвержденными и относящимися к рефинансированию.
Модель должна выявить влияние на компенсацию при увольнении. Если компенсация связана с непогашенным старшим долгом, дополнительные заимствования могут увеличить риски органа при прекращении действия договора. Рефинансирование, которое увеличивает выплаты спонсорам и в то же время увеличивает отрицательные последствия для общества, не должно быть одобрено только потому, что прирост чистой приведенной стоимости является положительным.
Анализ чувствительности должен проверять процентные ставки, инфляцию, вычеты за производительность, стоимость жизненного цикла, сроки дефолта и ликвидационную стоимость. Прибыль может быть зафиксирована при закрытии контракта, в то время как при оценке риска все равно следует учитывать будущие потери.
8. Сохраните спонсорские стимулы
Спонсорам нужна веская причина для выявления, переговоров и выполнения рефинансирования. Они несут транзакционные издержки, рыночный риск и усилия по исполнению. Правило, согласно которому каждая единица прибыли передается властям, может препятствовать сделкам, создающим стоимость, или побуждать спонсоров структурировать это положение.
Стимул должен вознаграждать ценность после защиты публичной сделки. Спонсор может возместить утвержденные транзакционные издержки перед их разделением. Определенная доля дополнительной стоимости может остаться у инвесторов. Порог может защитить ожидаемую прибыль на этапе торгов, если контракт поддерживает такой подход. Условия производительности могут препятствовать распределению, когда обязательства по обслуживанию, жизненному циклу или резервам недостаточны.
Властям следует избегать обещаний абсолютного дохода для инвесторов. Капитал остается подверженным влиянию результатов проекта и договорному риску. Пороговый капитал IRR, если он используется, представляет собой механизм расчета доли рефинансирования, а не гарантированного дохода.
Коридор стимулов может сочетать базовый уровень, возмещение затрат и постепенное распределение. Стоимость до утвержденной доходности по базовому сценарию остается за инвесторами. Дополнительная прибыль сверх базового уровня распределяется по договорной ставке. Более высокая публичная доля может применяться выше второго порога, когда исключительная ценность возникает главным образом за счет кредитного плеча, государственной поддержки или пересмотра рыночных цен.
Коридор должен оставаться достаточно простым для моделирования и аудита. Чрезмерное количество уровней может вызвать споры и исказить структуру транзакций. Руководящий принцип заключается в том, что спонсор сохраняет значительную маржинальную выгоду после каждого уровня.
9. Выберите общедоступную папку
Процент акций является политическим и договорным выбором. В сложившихся рамках ГЧП используется соотношение 50:50. Положения, рекомендованные Всемирным банком, представляют 50-процентную долю полномочий как адаптируемую формулировку, в то время как национальные коммерческие принципы Австралии обычно предусматривают распределение 50:50, когда прогнозируемая доходность капитала превышает первоначальный базовый сценарий. [3] [5]
Процент должен отражать то, как в первоначальной сделке рассматривалось рефинансирование, какая сторона создала стоимость и какая сторона несет пересмотренный риск. Меньшая доля полномочий может быть уместна, если спонсор финансирует существенные улучшения или принимает на себя дополнительный риск. Более высокая доля может быть оправдана, если стоимость обусловлена государственной гарантией, продлением контракта, утвержденным изменением тарифа или существенно увеличенным риском прекращения действия договора.
Доля должна быть установлена контрактом или раскрытой политикой, а не обсуждаться с нуля после того, как спонсор организовал финансирование. Предсказуемость поддерживает конкуренцию кредиторов и снижает количество обвинений в произвольном обращении.
Прогрессивная доля может обеспечить необычно большую прибыль. Он должен использовать четко определенные диапазоны и сохранять положительную прибыль спонсоров. Модель должна показывать как номинальные выплаты, так и текущую стоимость. Руководство должно понимать, как время оплаты меняет стоимость.
Органу власти следует также рассмотреть вопрос о том, получат ли пользователи выгоду. В рамках уступок в виде платы за пользование, снижение тарифов или улучшение обслуживания могут принести общественную пользу при условии соблюдения нормативных требований и требований финансовой доступности. Маршрут оплаты должен соответствовать контракту и отраслевой политике.
10. Выберите механизм оплаты.
Государственная доля может быть выплачена в виде единовременной выплаты, сниженной платы за доступность, более низких тарифов для пользователей, дополнительных услуг или их комбинации. Каждый маршрут имеет разные денежные, налоговые, бухгалтерские и кредитные последствия.
Единовременная выплата дает немедленную уверенность в том, что в результате рефинансирования будут высвобождены денежные средства при закрытии сделки. Сумма не должна превышать доступные распределения, если контракт защищает платежеспособность проекта. Сниженные платежи за доступность распределяют выгоду на оставшийся срок и могут соответствовать экономии, полученной с течением времени. Более низкие тарифы могут принести пользу пользователям, но требуют анализа нормативных требований и спроса. Дополнительные услуги требуют контроля закупок, объема и соотношения цены и качества.
В руководстве Казначейства Ее Величества говорится, что орган не должен получать свою долю быстрее, чем инвесторы получат увеличенные выплаты, и обсуждаются ограничения, связанные с прогнозируемым увеличением выплат. Он также предупреждает, что долгосрочная дебиторская задолженность от подрядчика может создать кредитный риск. [4] Таким образом, платежи должны осуществляться по графику, обеспечивающему соблюдение требований, и не допускать превращения органа власти в необеспеченного инвестора.
Платежный механизм не должен ослаблять необходимое покрытие обслуживания долга, резервы или финансирование жизненного цикла. Кредиторы должны понимать государственную долю и ее приоритет. В заключительном потоке средств должно быть указано распределение спонсоров, государственные выплаты, погашение долга, сборы и резервное финансирование.
Любая корректировка будущих платежей должна быть задокументирована в пересмотренном проектном соглашении или утвержденном акте. Финансовая модель, счета-фактуры и система управления контрактами должны использовать один и тот же график.
11. Контролируйте дополнительное кредитное плечо
Изменение заемного капитала может создать стоимость за счет замены собственного капитала более дешевым старшим долгом. Это также может уменьшить амортизацию, поглощающую рабочие удары. Органу власти следует оценивать кредитное плечо с той же тщательностью, что и ценообразование.
В ходе обзора необходимо сравнить покрытие обслуживания долга, покрытие срока кредита, резервные требования, срок погашения, хвост, амортизацию и нисходящие показатели. Он должен проверить, может ли проект финансировать работу жизненного цикла и обязательства по возврату средств после рефинансирования. Более длительный срок погашения не должен выходить за рамки периода, в течение которого долг может быть обслужен, или препятствовать передаче долга по истечении срока действия договора.
Дополнительный долг может увеличить компенсацию при увольнении, если орган власти должен погасить основной долг после определенных событий при прекращении деятельности. Оперативное руководство Всемирного банка определяет это как риск рефинансирования, наряду с уменьшением обязательств спонсоров после перераспределения финансирования. [6] Органу следует рассчитать выплаты при расторжении сделки при репрезентативных событиях до и после сделки.
Условия распространения могут защитить проект. К ним могут относиться отсутствие дефолта, соблюдение стандартов обслуживания, накопительные резервы, текущие планы жизненного цикла, минимальные коэффициенты покрытия и завершение необходимых работ. Органу власти следует отличать тесты распределения кредиторов от условий государственного контракта.
В решении о согласии должен быть указан утвержденный потолок кредитного плеча и запрещена утечка стоимости через параллельные инструменты. Обеспечение и прямые соглашения должны сохранять права власти и механизмы вмешательства кредиторов.
12. Тщательно переустанавливайте ковенанты
Снижение риска может оправдать изменения в ковенантах. Кредиторы могут снизить пороговые значения покрытия, освободить гарантии, снизить требования к резервам или разрешить более крупные распределения. Каждое изменение передает часть финансовой подушки инвесторам.
Органу власти следует запросить соглашение, которое сравнивает текущие и предлагаемые тесты. Он должен определить права на исправление, триггеры блокировки, пороговые значения по умолчанию, минимальные резервы и информационные требования. Более низкий порог дефолта может увеличить риск прекращения действия соглашения. Более низкий порог блокировки может ускорить распределение средств до того, как проект достигнет устойчивости.
Изменения в ковенантах следует оценивать с учетом негативных сценариев. Проект может не соответствовать центральному прогнозу, но при этом потерпеть неудачу из-за скромных потерь производительности или превышения жизненного цикла. Тест должен включать коррелирующие шоки, когда исполнение контрактов и условия финансирования ухудшаются одновременно.
Органу власти следует избегать дублирования контроля со стороны кредиторов. Ему следует сосредоточиться на изменениях, которые влияют на общественный риск, непрерывность обслуживания, распределение и прекращение. Контрактное согласие должно сохранять четкую границу между решениями кредитора о кредите и обязанностями органа власти в общественных интересах.
Закрывающие документы должны обновлять отчетность. Менеджеру по контракту нужен новый профиль долга, определения ковенантов, даты тестирования и обязательства по уведомлению. Модель, которая остается с консультантами по сделкам, обеспечивает мало оперативного контроля.
13. Защита жизненного цикла и возврата
Действующие ГЧП часто сталкиваются с крупными расходами на техническое обслуживание и замену после рефинансирования. У спонсора может быть стимул высвободить денежные средства до того, как обязательства достигнут пика. Органу следует связать согласие на рефинансирование с текущим планом жизненного цикла и обследованием состояния.
Технический обзор должен сравнить прогнозируемое и фактическое состояние активов, завершенное техническое обслуживание, отложенные работы, остатки резервов жизненного цикла и будущие расходы. Он должен проверить, сможет ли пересмотренное финансирование поддержать необходимую работу в условиях снижения показателей.
Обязательства по возврату заслуживают отдельного анализа, когда срок погашения долга приближается к истечению срока действия контракта. Рефинансирование должно сохранить достаточный долговой хвост и избежать обеспечения, препятствующего передаче активов. Любая программа возврата или проверки должна продолжать финансироваться.
Дополнительные услуги, предлагаемые в качестве доли органа власти, не должны заменять существующие обязательства. Вариант должен определять дополнительные возможности, цену, производительность и право собственности. Могут применяться правила закупок.
Условия согласия могут требовать завершения просроченных работ, финансирования резервов или предоставления обновленного плана управления активами. Эти условия связывают финансовый потенциал с результатами услуг, которые поддерживают общественную цель ГЧП.
14. Измерьте бюджетный риск
Прежде чем дать согласие, орган должен оценить прямые выплаты, гарантии, компенсации при прекращении сотрудничества и условные обязательства. Рефинансирование может снизить будущие платежи за доступность, одновременно увеличивая риск прекращения действия. Это также может изменить сроки государственных поступлений и вероятность поддержки.
Модель оценки фискальных рисков МВФ и Всемирного банка по ГЧП обеспечивает структурированный подход к бюджетным затратам и рискам. В нем задается вопрос, как контролируется актив, кто платит, какая существует государственная поддержка и какие риски остаются в государственном секторе. [7] Анализ рефинансирования должен обновить соответствующую модель или реестр налогово-бюджетных рисков.
Бюджетный анализ должен включать центральный случай и стрессовые случаи. В нем должны быть отражены поступления органа от публичных акций, любые сокращения платежей, пересмотренные суммы прекращения деятельности и гарантийные риски. Прибыль, полученная сегодня, не должна заслонять более крупные условные обязательства.
Бухгалтерский и статистический учет может зависеть от положений о рефинансировании и распределения рисков. EPEC отмечает, что положения о рефинансировании могут иметь значение для статистической обработки. [1] Органу следует получить рекомендации по конкретному проекту, а не предполагать, что изменение финансирования оставит классификацию неизменной.
В окончательном утверждении должен быть определен финансовый владелец, ответственный за мониторинг пересмотренных рисков. Будущие бюджеты и раскрытие информации должны отражать согласованный механизм оплаты.
15. Постройте гипотетическую транзакцию
Гипотетический проект представляет собой действующий ГЧП по очистке воды, рассчитанный на шестнадцать лет. Старший непогашенный долг составляет USD 280 million. Существующая ставка финансирования составляет 6,5 процента с оставшимся сроком на двенадцать лет. Проект завершил строительство и добился трехлетней стабильной операционной деятельности.
Спонсор предлагает USD 320 million нового старшего долга под 5,1% со сроком погашения пятнадцать лет. Транзакция погашает существующий долг, финансирует комиссионные USD 5 million и освобождает USD 35 million до любого публичного платежа. Это также сокращает ежегодное обслуживание долга в рамках данной модели и ослабляет отдельные тесты на резервы и распределение.
Первоначальный базовый сценарий не предполагал такого рефинансирования. Контракт требует согласия властей и 50-процентной доли соответствующей прибыли после утвержденных затрат по сделке. В модели используется 12-процентная ставка дисконтирования капитала исключительно для иллюстрации. Все значения, условия и результаты являются гипотетическими.
Власти тестируют четыре структуры. Структура A предоставляет согласие без обмена. В структуре B применяется прямое разделение NPV 50:50. Структура C защищает согласованный базовый доход, а затем применяет прогрессивную государственную долю к исключительной прибыли. Структура D берет на себя часть государственной доли посредством заключительного платежа, а остальную часть — за счет сокращения платежей за доступность.
| Вход | Существующее финансирование | Предлагаемое рефинансирование | Актуальность решения |
|---|---|---|---|
| Старший долг | USD 280 million | USD 320 million | Дополнительное кредитное плечо и риск прекращения деятельности |
| Ставка финансирования | 6,5 процента | 5,1 процента | Сокращение расходов на обслуживание долга до вычета комиссий и хеджирования |
| Оставшийся срок погашения | 12 лет | 15 лет | Меньшее годовое обслуживание и более короткий хвост долга |
| Транзакционные издержки | Непригодный | USD 5 million | Вычесть из валовой стоимости транзакции, если это соответствует критериям |
| Закрытие выдачи денежных средств | Никто | USD 35 million | Источник спонсорских и публичных заключительных платежей |
| Ставка дисконтирования акций | 12 процентов | 12 процентов | Контрактная иллюстрация для сравнения чистой приведенной стоимости |
Оригинальный сценарий. Все суммы и условия финансирования являются гипотетическими и не описывают реальный проект.
16. Сравните структуры распределения прибыли
Гипотетическая модель оценивает соответствующую прибыль от рефинансирования в размере USD 52 million в выражении NPV после учета приемлемых затрат. Этот результат является предполагаемым результатом модели для сравнения структур. Он не выводится из наблюдаемых рыночных данных.
В рамках структуры А спонсор сохраняет всю прибыль, а авторитет не получает прямой стоимости. Спонсор имеет самый сильный стимул, но результат может быть трудно защитить, если публичные обязательства поддерживают поток денежных средств, а контракт предусматривает разделение.
Согласно Структуре B каждая сторона получает USD 26 million в выражении NPV. Механизм прост и проверяем. Он не отличает обычное улучшение от исключительной ценности, обусловленной кредитным плечом.
Структура C назначает USD 20 million спонсору в рамках коридора стимулирования, распределяет следующий USD 20 million поровну и назначает 70 процентов оставшегося USD 12 million авторитетному лицу. В результате получается иллюстративное распределение: USD 31.6 million спонсору и USD 20.4 million уполномоченному органу. Спонсор сохраняет положительную предельную стоимость на каждом уровне.
В структуре D используется то же распределение стоимости 50:50, что и в структуре B. Учреждение получает USD 15 million при закрытии и оставшуюся часть USD 11 million чистой приведенной стоимости за счет сокращения платежей. Фактические номинальные сокращения будут зависеть от договорной ставки дисконтирования, налога и сроков.
| Структура | Прирост чистой приведенной стоимости спонсора | Прирост авторитетной чистой приведенной стоимости | Маршрут оплаты | Основная проблема |
|---|---|---|---|---|
| Нет доли | USD 52.0 million | USD 0.0 million | Спонсорское распространение | Слабый случай общественной ценности, когда применимо совместное использование |
| Б Прямой 50:50 | USD 26.0 million | USD 26.0 million | Согласованная единовременная выплата или снижение оплаты | Простой, но нечувствительный к получению источника |
| C Стимулирующий коридор | USD 31.6 million | USD 20.4 million | Прогрессивное распределение | Требуются четкие пороговые значения и аудит модели. |
| D Смешанный поселок | USD 26.0 million | USD 26.0 million | USD 15 million при закрытии плюс будущие снижения | Знакомит с вопросами о сроках, налогах и кредитах. |
Оригинальный сценарий. Результаты NPV предполагаются для иллюстрации решения и не являются прогнозами.
Оригинальный сценарий. Значения представляют собой гипотетические суммы чистой приведенной стоимости, используемые для сравнения структур совместного использования.
17. Тестируйте риск вместе со стоимостью
Расчет прибыли должен сопровождаться сравнением рисков. Руководство должно учитывать кредитное плечо, обслуживание долга, запас по ковенантам, резервы, финансирование жизненного цикла, риски при прекращении сделки и спонсорский капитал после сделки.
Гипотетическое рефинансирование увеличивает старший долг на USD 40 million. Более низкие цены и более длительный срок погашения сокращают годовое обслуживание долга в центральном случае, в то время как более высокий основной долг увеличивает риск прекращения погашения. Публичная доля сама по себе не устраняет этот риск. Условия согласия могут требовать ограничения кредитного плеча, хвоста долга, минимального уровня резервов и ограничений на дальнейшее распределение.
Органу власти следует сравнить основные, отрицательные и серьезные случаи. Обратный случай может сочетать снижение производительности с увеличением стоимости жизненного цикла. В тяжелом случае может добавиться продолжительный сбой в обслуживании или шок ставки рефинансирования. Анализ должен показать, какие соглашения срабатывают, блокируются ли распределения и может ли проект восстановиться без общественной поддержки.
Стимулы спонсоров должны измеряться после условий. Структура, которая оставляет номинальный потенциал роста, но делает утверждение сомнительным или неработоспособной механикой платежей, все равно может сдерживать рефинансирование. Органу власти следует использовать четкие, заранее согласованные тесты.
Атрибуция риска должна отличать изменения, вызванные рефинансированием, от рисков, уже присутствующих в проекте. Существующие недостатки производительности должны оставаться видимыми в оперативном прогнозе. Новые рычаги, более длительный срок погашения, сокращение резервов и смягчение ковенантов должны быть показаны как эффекты рефинансирования. Этот мост не позволяет благоприятному центральному сценарию скрывать более слабую структуру финансирования.
Органу власти следует также проверить время роста стоимости и возможность ее снижения. Крупное заключительное распределение происходит немедленно, тогда как риски, связанные с работой жизненного цикла и завершением, могут возникнуть спустя годы. Сравнение текущей стоимости помогает, но не заменяет анализ ликвидности или договорную защиту. Руководство должно видеть годовые денежные потоки, резервные остатки и риски на каждом существенном этапе, вплоть до погашения и возврата долга.
Независимая проверка должна бросить вызов чувствам спонсора, а не повторять их. Консультанты должны определить переменные, которые больше всего влияют на обслуживание долга, распределения и государственную ответственность, а затем протестировать комбинации, которые отражают фактический риск проекта. В документе о решении должно быть указано, какие дела не увенчались успехом и какие условия согласия касаются таких неудач.
| Риск | Требуются доказательства | Контроль одобрения | Индикатор мониторинга | Триггер эскалации |
|---|---|---|---|---|
| Чрезмерное кредитное плечо | Источники и использование, модель покрытия и прекращения действия | Потолок долга и хвост долга | Остаток долга и покрытие | Нарушение утвержденного кредитного плеча или покрытия |
| Преждевременное распространение | Прогноз движения денежных средств и резервов | Условия распространения | Резервы, финансирование жизненного цикла и статус обслуживания | Распределение, пока условие не удовлетворено |
| Получите занижение | Оригинальные и доработанные модели со сменным мостом. | Независимый модельный аудит | Фактические потоки закрытия | Необъяснимая модель или отклонение потока средств |
| Ухудшение качества обслуживания | История производительности и недостатки | Отсутствие материального дефолта при закрытии | Вычеты и доступность | Постоянный сбой в обслуживании |
| Государственный кредитный риск | Маршрут оплаты и кредитный анализ подрядчика | Единовременная выплата или гарантированная корректировка | Непогашенная государственная дебиторская задолженность | Задержка или оспаривание государственных платежей |
| Будущий обход | Полное финансирование и раскрытие информации о связанных сторонах | Всеобъемлющее определение и права аудита | Финансовые поправки и отказы | Нераскрытая реструктуризация или высвобождение резервов |
Оригинальный каркас. Владельцы и пороговые значения должны быть адаптированы к действующему контракту и финансовым документам.
Оригинальный каркас. Сделка должна продвигаться только тогда, когда ценность и устойчивость приемлемы.
18. Управляйте заключительной раздачей
Закрытие фондов должно следовать утвержденному водопаду. Новый долг сначала погашает существующие кредиторы и транзакционные издержки. Обязательные резервы и согласованные расходы по проекту должны быть профинансированы. Платеж при публичном закрытии следует за контрактом. Оставшиеся деньги затем можно будет распределить среди спонсоров при соблюдении всех условий.
Орган должен получить окончательный отчет о движении средств перед закрытием и доказательства сразу после этого. Доказательства могут включать подтверждения погашения кредита, расчеты по хеджированию, резервные остатки, государственные платежи, обновленные реестры и одобрения совета директоров.
Спонсор должен подтвердить, что раскрытые договоренности представляют собой весь объем рефинансирования и что никакое дополнительное соглашение не меняет экономику. Платежи связанным сторонам должны быть идентифицированы. Орган должен сохранить за собой право на проведение аудита и возврат средств, если это разрешено контрактом.
Будущие сокращения платежей должны быть загружены в биллинговые системы и согласованы с моделью закрытия. Ответственность должна перейти от консультантов по сделкам к управлению контрактами посредством формальной передачи.
Органу власти следует избегать отсрочки закрытия, соответствующего требованиям, из-за нерешенности внутренней собственности. В плане утверждения должно быть указано, кто подписывает согласие, поправки к проектному соглашению, финансовое одобрение и платежные инструкции.
19. Учитесь на наблюдаемых случаях
Исторический опыт PFI показывает как масштаб выгод от рефинансирования, так и риск слабой подготовки контрактов. Национальное контрольно-ревизионное управление Великобритании сообщило, что в ранних контрактах часто отсутствовали положения о совместном использовании и что позднее правительство ввело стандартные механизмы. Также были обнаружены примеры, когда выгоды не распределялись должным образом. [8]
Рефинансирование больниц Норфолка и Нориджа привело к получению отчетной прибыли GBP 115 million NPV, из которой GBP 34 million была разделена с трастом. NAO сообщило, что доля акционеров IRR выросла с 16 процентов до 60 процентов, что отражает более ранние распределения после увеличения заимствований и более выгодных условий. [9] Этот случай является историческим свидетельством конкретного контракта, а не эталоном для текущих проектов.
Урок институциональный. Властям нужны модель, права и возможности оценить предложение, прежде чем сделка станет срочной. Положение, не предусматривающее возможности управления контрактами, может не обеспечить ценность.
Действующее в Великобритании руководство по управлению контрактами определяет рефинансирование как решение, имеющее финансовые, юридические или стратегические последствия, требующие эскалации, и признает разделение прибыли как обязательство проектной компании. [10] Поэтому оперативное управление должно поддерживать знания о финансировании на протяжении всего срока действия контракта.
20. Внедрить систему контроля рефинансирования.
Органу власти следует сначала провести инвентаризацию договорных прав по всему портфелю ГЧП. В перечне должны быть указаны определения рефинансирования, права на согласие, доли прибыли, доступность модели, права на аудит, формулы прекращения и известные этапы финансирования.
Во-вторых, руководство должно хранить модели и финансовые документы в контролируемом хранилище. У каждого проекта должен быть ответственный коммерческий владелец, финансовый владелец и законный владелец. Контактная информация кредиторов и спонсоров должна оставаться актуальной.
В-третьих, орган должен принять стандартный шаблон предложения и график принятия решений. В шаблоне должны быть указаны условия, источники и использование, изменения в соглашениях, резервы, распределения, влияние рисков и варианты государственных платежей.
В-четвертых, группа финансовых, юридических, технических и налоговых консультантов может сократить время мобилизации. Независимость консультанта и возмещение затрат должны быть предусмотрены контрактом.
В-пятых, заключительный контроль должен связывать утверждения с движением средств, поставкой модели и передачей управления контрактом. Мониторинг после закрытия должен подтвердить платежи и условия.
Оригинальный каркас. Средства управления портфелем поддерживают решения по конкретным проектам и не заменяют анализ контрактов.
21. Вопросы управления перед согласием
Руководству следует выяснить, правильно ли классифицирована сделка и является ли исходный базовый сценарий полным. Он должен подтвердить, какая стоимость уже была указана в заявке, а какая является результатом предлагаемого финансирования.
Орган принятия решений должен понимать источник прибыли. Он должен знать, какую пользу принесут более низкие цены, более длительный срок погашения, перераспределение ресурсов, высвобождение резервов, действия общественности или операционные показатели. Модель должна показывать спонсора и публичное распределение по контракту.
Руководству следует проверить, продолжают ли финансироваться обязательства по услугам и активам. Ему следует рассмотреть работу жизненного цикла, возврат средств, резервы, ковенанты и покрытие потерь. Любые существующие варианты по умолчанию или неразрешенные варианты должны быть явными.
Орган власти должен понимать финансовые последствия. В документе об утверждении должны быть отражены прямые поступления, сокращения платежей, риски прекращения сотрудничества, гарантии и соображения бухгалтерского учета.
План закрытия должен определять условия, документы, движение средств, модель доставки, оплату и мониторинг после закрытия. Срок действия согласия истекает, если транзакция существенно изменится или не будет завершена в течение утвержденного периода.
22. Заключение
Оперативное рефинансирование ГЧП может превратить снижение риска проекта в более низкую стоимость финансирования и более сильный денежный поток. Решение должно оценивать всю сделку, включая кредитное плечо, ковенанты, резервы, распределения, риск прекращения сделки и государственные выплаты.
Четкая классификация защищает рутинное управление казначейством, операции по спасению и финансирование, уже предусмотренное в первоначальной заявке. Соответствующая транзакция должна использовать утвержденный базовый сценарий, модель, проверенную независимыми экспертами, и прозрачный расчет прибыли.
Спонсор должен сохранить достаточную дополнительную ценность, чтобы оправдать усилия по исполнению и продолжение работы. Государственный орган должен получить свою договорную долю, если стоимость возникает в результате изменения финансирования, государственных обязательств или снижения рисков, заложенных в ГЧП. Коридор стимулирования может сохранить обе цели, если его базовый уровень, уровни и правила выплат просты и проверяемы.
Согласие должно зависеть как от устойчивости, так и от ценности. Обязательные резервы, работа жизненного цикла, долговой хвост, эффективность услуг и финансовые риски должны оставаться приемлемыми после закрытия. Пересмотренная модель и график платежей должны затем перейти в обычное управление контрактами.
Структура обеспечивает структурированный путь от предложения до контролируемого закрытия. Его числовая иллюстрация является гипотетической и предназначена только для объяснения механики.
Источники
- Европейский экспертный центр ГЧП, Руководство ЕРЕС по государственно-частному партнерству, 2024 г., по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Группа Всемирного банка, Руководство по договорным условиям ГЧП, издание 2019 г., по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Группа Всемирного банка, Рекомендуемые договорные положения по ГЧП, Рефинансирование, по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Казначейство Ее Величества, Руководство: расчет доли Управления в прибыли от рефинансирования, по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Правительство Австралии, Национальные руководящие принципы ГЧП, том 7: Коммерческие принципы экономической инфраструктуры, по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Азиатский банк развития, Европейский банк реконструкции и развития, Межамериканский банк развития, Исламский банк развития и Группа Всемирного банка, Справочное руководство по ГЧП, Операции и возврат, по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Международный валютный фонд и Группа Всемирного банка, Государственно-частное партнерство и модель оценки фискальных рисков ГЧП, по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Национальное аудиторское управление Великобритании, Обновленная информация о рефинансировании долга PFI и рынке акций PFI, 2006 г., по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Национальное контрольно-ревизионное управление Великобритании, Рефинансирование больницы PFI Норфолка и Нориджа, 2005 г., по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
- Национальное управление по трансформации инфраструктуры и услуг Великобритании, Руководство по управлению контрактами: Фонды PFI, 2026 г., по состоянию на 16 сентября 2026 г. Прочтите первоисточник
