Financement d’acquisition pour les entreprises GCC : capacité d’endettement, sûretés et marge de manœuvre au titre des covenants

1. Commencez par des flux de trésorerie durables plutôt que par le chiffre de dette affiché

La décision de financement commence lorsque la thèse d'acquisition devient crédible. Attendre que le prix d'achat soit en grande partie arrêté permet à une proposition de prêteur de devenir de facto l'analyse de capacité d'endettement. Cela inverse l'ordre correct. Le conseil d'administration doit d'abord déterminer quels flux de trésorerie sont durables, quelles obligations sont inévitables, quels risques s'intensifient après la réalisation et quelles sources de liquidité restent disponibles si le plan d'intégration prend du retard.

La dette d'acquisition est remboursée par la trésorerie future, et non par le EBITDA d'entrée. Le EBITDA déclaré peut inclure des produits à conversion lente, des coûts récurrents hors compte de résultat, des contrats de location, des dépenses d'investissement, des impôts, des fuites au profit des minoritaires et des besoins en fonds de roulement. Il peut exclure le coût de séparation d'une carve-out, d'intégration des systèmes, de fidélisation du management ou de correction d'un sous-investissement. Un modèle de capacité d'endettement doit donc établir le passage entre les résultats audités et la trésorerie disponible pour le service de la dette et présenter chaque ajustement avec un responsable, une source et une date de revue.

Le conseil d'administration a besoin de trois points de vue indépendants. La vision opérationnelle demande si l'activité combinée peut réaliser le plan de trésorerie. La vision de financement demande si le service de la dette, les échéances et les covenants restent gérables dans tous les scénarios. La vision juridique et fiscale demande si les garanties, les sûretés, les remontées de trésorerie et les déductions d'intérêts fonctionnent comme prévu. Un mémorandum intégré doit réconcilier ces visions avant l'approbation d'un engagement de financement contraignant ou d'un accord d'acquisition.

Un modèle prudent préserve les options. Une marge de manœuvre est nécessaire pour les erreurs de prévision, la trésorerie saisonnière, l'intégration, la maintenance, la croissance et les événements imprévus. Une structure qui utilise dès le premier jour toute la capacité de dette disponible peut imposer une dérogation, une injection de fonds propres ou un refinancement en situation de détresse lorsqu'une variance opérationnelle gérable survient. L'objectif est une structure de capital résiliente qui soutient la thèse d'acquisition et préserve une capacité d'action crédible en cas de scénario défavorable.

Cette séquence est un cadre de gestion. Les conseils juridiques de l'opération, les conseillers fiscaux, les prêteurs et les conseils d'administration déterminent les exigences et approbations finales.

2. Définir le périmètre de la transaction et des débiteurs

L'organigramme de structure doit montrer l'acquéreur, le véhicule d'acquisition, la cible, les filiales opérationnelles, les détenteurs d'actifs significatifs, les sociétés holding, les participations minoritaires et les entités régulées. Il doit aussi indiquer où la trésorerie est générée, où la dette est portée, quelles entités peuvent se porter garantes, quels actifs peuvent être donnés en sûreté et quelles distributions ou transferts nécessitent un consentement. Un organigramme juridique du groupe sans les flux de trésorerie est incomplet aux fins de financement.

Le véhicule d'acquisition peut initialement emprunter le prix d'achat tandis que le groupe opérationnel génère la capacité de remboursement. Le transfert de trésorerie de l'exploitation vers le service de la dette peut dépendre des distributions, des prêts intragroupe, des frais de gestion, de la fiscalité, de l'analyse de l'intérêt social, des droits des minoritaires, des restrictions en matière d'assistance financière, des consentements des prêteurs et du capital réglementaire. Chaque étape doit être vérifiée dans la juridiction concernée. Un ratio de levier consolidé ne prouve pas que la trésorerie peut atteindre l'emprunteur au moment requis.

Le périmètre doit inclure la dette existante. Les clauses de changement de contrôle, les engagements négatifs, les paniers de sûretés autorisées, les tests d'endettement supplémentaire, les covenants de paiements restreints et les clauses de remboursement anticipé obligatoire peuvent contraindre la nouvelle structure. L'équipe doit collecter les facilités de crédit signées, les garanties, les sûretés, les couvertures, les accords inter-créanciers, les contrats de location et les financements fournisseurs significatifs. Le modèle emplois-ressources doit inclure le remboursement, les frais de rupture, les frais de consentement, les coûts de mainlevée et la trésorerie piégée.

Les responsabilités doivent être explicites. La direction est responsable des prévisions d'exploitation. Le directeur financier est responsable des ressources, des emplois, de la liquidité et des calculs de covenants. Les conseils juridiques de l'opération sont responsables de la structure juridique et des conclusions des documents. Les conseillers fiscaux testent les déductions et les mouvements de trésorerie. Les prêteurs prennent des décisions de crédit indépendantes. Le conseil d'administration approuve l'appétit pour le risque, les limites de financement et les exceptions. Le registre de décision doit consigner ces rôles.

Tableau 1. Droits de décision en matière de financement d'acquisition et éléments probants minimaux

Le pouvoir effectif découle des documents constitutifs, des délégations, des conditions de financement et du droit applicable.

3. Établir un tableau des sources et emplois maîtrisé

Le tableau des sources et emplois doit constituer l'ossature chiffrée unique de l'opération. Les emplois comprennent le prix d'achat des actions, le refinancement de dette, les prêts d'actionnaires, les honoraires de transaction, les frais de financement, la couverture, les impôts, les paiements de rétention ou d'incitation, le financement de la séparation et de l'intégration, la trésorerie minimale et les imprévus. Les sources comprennent la trésorerie de l'acheteur, les actions du sponsor financier, la dette d'acquisition, la disponibilité du crédit revolving, le financement fournisseur, les actions reportées et la trésorerie autorisée de la cible. Chaque élément doit être rattaché à un document, à un modèle ou à une hypothèse de la direction explicitement énoncée.

Le tableau doit distinguer le financement à la signature, à la clôture et après la clôture. Une ligne à terme engagée peut financer le prix, tandis qu'une ligne de crédit revolving protège le besoin en fonds de roulement saisonnier. Un financement relais peut couvrir une cession, une émission obligataire ou une augmentation de capital dont le calendrier reste incertain. Les notes de vendeur et les compléments de prix peuvent différer la contrepartie, mais ils ajoutent des créances, des questions de subordination et des besoins de liquidité futurs. Les actions reportées réduisent la trésorerie au jour un mais peuvent affecter la gouvernance et l'économie de sortie.

La trésorerie minimale doit figurer dans les emplois. Une acquisition ne doit pas consommer la trésorerie nécessaire à la paie, aux fournisseurs, aux impôts, au capital réglementaire, à l'exécution des engagements clients ou à l'intégration immédiate. La réserve appropriée dépend de la volatilité, de la saisonnalité, de l'accès aux lignes non tirées et de la fiabilité des prévisions à court terme. Le conseil d'administration doit examiner séparément la trésorerie non grevée, la trésorerie bloquée et la liquidité engagée disponible.

Le tableau des sources et emplois doit s'équilibrer dans chaque scénario significatif. Un ajustement du prix d'achat, une fuite de valeur, un écart de remboursement de dette, une variation des honoraires et un mouvement de change peuvent créer des écarts de financement de dernière minute. La note de flux de fonds doit tracer chaque paiement, compte, devise, autorisation et justificatif. Un petit écart inexpliqué à la clôture peut retarder une opération dont le travail stratégique et de financement est par ailleurs achevé.

Normaliser les résultats avant de dimensionner la dette

La qualité des résultats établit la base opérationnelle à partir de laquelle la capacité d'endettement est mesurée. L'analyse doit rapprocher les comptes audités, le reporting de gestion, les déclarations fiscales, les relevés bancaires et le modèle de transaction. Elle doit tester la reconnaissance des revenus, la concentration de la clientèle, la marge brute, les coûts récurrents, les éléments liés aux propriétaires, les transactions entre parties liées, les provisions, les dépenses capitalisées, les contrats de location et les événements exceptionnels. Les ajustements exigent des preuves et une justification claire.

Les ajustements pro forma méritent un contrôle particulier. Les revenus contractés peuvent étayer le scénario prospectif lorsque la capacité de livraison, la marge et les obligations des clients sont comprises. Le pipeline non engagé doit rester hors de la base. Les économies de coûts ne doivent entrer dans la capacité d'endettement que lorsque l'action, le calendrier, le coût de mise en œuvre et la conséquence opérationnelle sont crédibles. Les synergies de revenus sont généralement plus incertaines et doivent être traitées avec prudence dans le scénario de financement.

Le conseil d’administration devrait voir le EBITDA déclaré, les ajustements de due diligence, le EBITDA accepté par le prêteur et le EBITDA de trésorerie comme des lignes distinctes. Un prêteur peut exclure les ajustements que la direction considère comme probables. La société peut aussi devoir fonctionner selon une définition de covenant différente des mesures comptables et de valorisation. Le modèle devrait stocker chaque définition une seule fois et rapprocher chaque résultat de ce dictionnaire contrôlé.

La résilience des résultats compte autant que le niveau de base. L’analyse doit décomposer les expositions aux prix, aux volumes, aux clients, aux fournisseurs, à la main-d’œuvre, à l’énergie, aux devises et à la réglementation. Elle doit identifier les coûts fixes, semi-variables ou discrétionnaires et la rapidité avec laquelle la direction peut réagir. La capacité d’endettement doit être ancrée sur le profil de trésorerie qui résiste à un scénario défavorable plausible, et non sur l’argumentaire de transaction le plus convaincant.

Les valeurs sont hypothétiques et présentées uniquement pour illustrer la méthode.

5. Convertir les résultats en flux de trésorerie disponibles durables

La trésorerie disponible pour le service de la dette doit partir de la prévision d'exploitation maîtrisée et déduire l'impôt payé en trésorerie, les dépenses d'investissement de maintenance, les paiements de loyers le cas échéant, les investissements en fonds de roulement, la restructuration, l'intégration et les autres emplois de trésorerie inévitables. Les dépenses de croissance peuvent être présentées séparément, mais le conseil d'administration doit comprendre quelle croissance est nécessaire pour protéger l'activité de base. La maintenance différée ne peut pas être considérée comme facultative indéfiniment.

Le fonds de roulement constitue souvent le principal écart entre les résultats et le service de la dette. Le modèle doit examiner les délais de recouvrement des créances, les stocks, les dettes fournisseurs, les avances clients, les retenues, les réclamations, la saisonnalité et les conditions fournisseurs par ligne de métier. L'acquisition elle-même peut modifier les comportements : les fournisseurs peuvent durcir leurs conditions, les clients peuvent retarder leurs décisions, ou la direction peut constituer des stocks pour protéger l'intégration. Une vision mensuelle ou sur treize semaines de la trésorerie est nécessaire autour de la clôture, même lorsque le modèle à long terme est annuel.

L'impôt payé en trésorerie doit refléter la structure de l'acquisition et le droit en vigueur. Les déductions d'intérêts, les pertes, les groupes fiscaux, les prix de transfert, la retenue à la source, la taxe sur la valeur ajoutée et les taxes sur les transactions nécessitent un conseil qualifié. Dans UAE, les orientations de l'Autorité fiscale fédérale sur la déduction des intérêts expliquent la limitation générale fondée sur 30 pour cent du EBITDA ajusté au-delà du seuil de minimis applicable, ainsi que les exclusions et un mécanisme de report [5][6]. Le modèle doit calculer l'impôt payé en trésorerie indépendamment du covenant EBITDA.

Le résultat de la capacité d'endettement doit inclure la couverture des charges fixes, la couverture du service de la dette, la couverture des intérêts en trésorerie, la liquidité minimale et le désendettement annuel dans les scénarios de base et défavorables. Les ratios doivent être accompagnés d'une trésorerie absolue, car un covenant peut rester respecté alors que la liquidité devient insuffisante. La marge de manœuvre doit être mesurée par rapport au point où la direction perd des options utiles, et non uniquement par rapport au point de défaut juridique.

Tableau 2. Données d'entrée de la capacité d'endettement, éléments probants et traitement des scénarios défavorables

Le tableau est indicatif. Les prêteurs, les conseillers et les conseils d'administration déterminent les mesures et définitions applicables.

6. Mettre à l'épreuve la thèse d'acquisition avant de choisir les instruments

Le scénario de financement doit remettre en question les mêmes hypothèses que celles qui sous-tendent la valorisation. Si le prix d'acquisition dépend de synergies, le scénario de dette doit montrer le résultat lorsque les synergies sont retardées, partiellement réalisées ou compensées par les coûts de mise en œuvre. Si l'acquisition dépend de la fidélisation des clients, le modèle doit tester la concentration et le renouvellement. Si la cible est cyclique, le scénario défavorable doit refléter un cycle plutôt qu'une réduction uniforme en pourcentage.

La conception des tests de résistance doit être causale. Une baisse des revenus peut réduire la marge brute, libérer ou consommer du fonds de roulement, modifier les dépenses d'investissement et changer la fiscalité. Une interruption d'approvisionnement peut augmenter les coûts, retarder les livraisons et générer des pénalités clients. Une évolution des taux d'intérêt affecte le service de la dette et peut interagir avec l'exposition au change. Un retard d'intégration peut prolonger les coûts en double tout en reportant les économies. Des scénarios connectés offrent plus de valeur pour la décision que des sensibilités indépendantes.

Le conseil d'administration doit définir des seuils de survie, de contrôle et de redressement. La survie signifie que l'entreprise peut faire face à la paie, aux fournisseurs critiques, au service de la dette et aux obligations juridiques. Le contrôle signifie que les covenants, la liquidité et le reporting restent dans une fourchette où la direction peut agir sans consentement d'urgence. Le redressement signifie que le groupe peut se refinancer ou amortir sur une trajectoire crédible. L'acquisition doit être redimensionnée, reprixée ou restructurée lorsque le financement proposé ne respecte pas ces seuils.

Les tests de résistance inversés sont utiles. Au lieu de demander si un scénario défavorable arbitraire est acceptable, le modèle demande quelle combinaison de résultats de trading, de conversion de trésorerie, de taux et d'intégration provoque un échec du seuil minimal de liquidité ou du covenant. La distance jusqu'à ce point devient une mesure transparente de résilience. La direction peut alors identifier les premiers signaux observables et les actions disponibles avant que la limite ne soit atteinte.

7. Choisir les instruments selon leur finalité, leur maturité et le contrôle

La dette senior à terme peut financer la part durable du prix d'acquisition lorsque les flux de trésorerie soutiennent l'amortissement ou un remboursement in fine crédible. Une facilité revolving protège la liquidité saisonnière et d'intégration et ne doit pas être consommée de manière permanente par l'acquisition, sauf si cet usage est délibéré. Les financements relais peuvent apporter rapidité ou certitude pendant la préparation d'une obligation, d'une cession d'actifs, d'une émission d'actions ou d'un financement à long terme. Leur risque de maturité et de prolongation exige un plan de financement de substitution financé.

Le financement mezzanine, la dette subordonnée et les instruments préférentiels peuvent combler l'écart entre la capacité senior et les actions. Ils comportent généralement des exigences de rendement plus élevées, des covenants supplémentaires, des restrictions de paiement, des bons de souscription ou des caractéristiques de conversion. Les billets du vendeur, le complément de prix différé et les earnouts peuvent aligner la valeur sur la performance future, mais ils créent des créances concurrentes et des négociations autour de la subordination, de la compensation, de l'information et de l'exigibilité anticipée. Les actions de réinvestissement modifient l'actionnariat plutôt que la capacité d'endettement en trésorerie.

Le financement islamique peut être approprié pour les emprunteurs et les fournisseurs recherchant des structures conformes à la charia. Les montages murabaha, ijara, wakala et sukuk exigent une analyse des actifs, des profits, de la documentation et de la charia propre à chaque instrument. Leur comparaison économique doit inclure tous les flux de trésorerie, frais, réserves, engagements d'achat, impôts et obligations opérationnelles. Le simple label ne détermine ni le risque ni la comptabilisation.

La sélection des instruments doit minimiser le risque de refinancement et de contrôle sur l'horizon d'acquisition. La maturité doit dépasser le temps nécessaire pour intégrer, stabiliser et établir une trajectoire crédible de remboursement ou de refinancement. L'amortissement doit correspondre à la génération de trésorerie. La devise doit suivre le flux de trésorerie sous-jacent ou être couverte. Le remboursement anticipé optionnel, la portabilité, la capacité d'accordéon et les acquisitions autorisées peuvent préserver la flexibilité stratégique lorsqu'ils sont correctement tarifés.

Tableau 3. Comparaison des instruments de financement d'acquisition

Les modalités sont propres à chaque transaction et nécessitent l’examen du prêteur, juridique, fiscal, comptable et, le cas échéant, de la charia.

8. Concevoir la structure de capital autour de la trésorerie en scénario défavorable

La structure du capital doit répartir les pertes et le contrôle de manière réfléchie. Les actions absorbent la première perte et soutiennent la confiance des prêteurs. La dette senior est prioritaire et dispose généralement de la meilleure sûreté et des covenants les plus solides. Le capital junior supporte davantage de risque en échange de rendement et de protections contractuelles. Les créances du vendeur peuvent se situer à l'intérieur ou à l'extérieur de la structure de financement selon la subordination et la documentation. Chaque couche doit être représentée dans un waterfall unique des produits et de la trésorerie.

La capacité d'endettement ne doit pas être automatiquement remplie avec l'instrument le moins cher. Une tranche senior plus importante peut réduire le coût pondéré tout en resserrant les covenants, l'amortissement et les sûretés. Une tranche senior plus petite avec davantage d'actions peut préserver la flexibilité opérationnelle et améliorer les options de refinancement. Le capital junior peut améliorer la certitude dès le départ mais créer une créance future élevée. La comparaison doit inclure le rendement attendu, la maîtrise du risque de baisse, la dilution, la certitude d'exécution et la flexibilité stratégique.

Le conseil d'administration doit modéliser la valeur à la réalisation, pendant la période de détention et au refinancement ou à la sortie. La part d'actions à l'entrée peut être plus faible dans une structure à effet de levier, tandis que la valeur future des actions devient plus sensible à la performance et au multiple. Les mécanismes de cash sweep accélèrent le désendettement mais peuvent priver la croissance de liquidités. Les intérêts payés en nature préservent la trésorerie à court terme mais capitalisent la créance. La structure préférée est celle dont le profil de contrôle et de trésorerie soutient le plan d'acquisition dans des scénarios réalistes.

Les clauses inter-créanciers déterminent le comportement de la structure en situation de tension. Le blocage des paiements, le reversement, la suspension des poursuites, le vote, la libération, le droit de cure, les options d'achat et les paiements juniors autorisés peuvent influencer sensiblement l'issue. L'emprunteur doit comprendre l'effet combiné avant d'accepter des term sheets distincts. Une comparaison de marge affichée sans analyse des clauses inter-créanciers et des covenants est incomplète.

Les pourcentages sont hypothétiques et n'indiquent ni conditions de marché ni structure recommandée.

9. Cartographier les sûretés par entité, actif et étape de perfectionnement

Un ensemble de sûretés doit être conçu à partir du périmètre réel des débiteurs et des actifs. Il peut inclure des actions dans le véhicule d'acquisition ou la cible, des comptes bancaires, des créances, des stocks, des équipements, de la propriété intellectuelle, des produits d'assurance, de l'immobilier, des droits contractuels et des cessions. Les garanties peuvent ajouter un recours contre les entités opérationnelles. Chaque élément exige un propriétaire juridique, une justification de valeur, une vérification des consentements, une action de perfectionnement, une analyse de rang et une optique d'exécution.

UAE La loi fédérale n° 4 de 2020 établit un cadre pour les droits de sûreté sur les biens mobiliers, y compris les créances, les comptes bancaires, les équipements, les actifs commerciaux, les stocks et certains actifs futurs [7]. Ses règlements d'application traitent de l'enregistrement et des procédures connexes [8]. Les normes de gestion du risque de crédit de la CBUAE prévoient que le collatéral doit être juridiquement exécutoire et, le cas échéant, enregistré auprès de l'organisme officiel compétent, y compris le département foncier pour l'immobilier et le registre désigné pour les autres collatéraux [2]. Les conseils juridiques doivent confirmer les exigences actuelles en matière de registre, de forme et de priorité.

La valeur de la sûreté n'est pas le solde brut des actifs. Les créances peuvent être contestées, concentrées, déjà cédées ou soumises à compensation. Les stocks peuvent être spécialisés ou périssables. Les équipements peuvent être loués, situés ailleurs ou coûteux à déplacer. La propriété intellectuelle peut se trouver en dehors de l'emprunteur. L'immobilier peut être grevé d'hypothèques antérieures ou de restrictions d'usage. L'analyse de recouvrement du prêteur doit appliquer des critères d'éligibilité, une décote, des coûts, des délais et l'opposabilité.

Les groupes transfrontaliers nécessitent une cartographie juridiction par juridiction. Les documents de sûreté, l'intérêt social, les limitations de garantie, l'enregistrement, la notarisation, la traduction, les droits de timbre ou frais de dépôt, la propriété étrangère, l'aide financière et l'exécution diffèrent selon les États et zones financières franches de GCC. Une convention de crédit unique de droit anglais ne crée pas l'ensemble de sûretés locales. Les conseils locaux doivent fournir les étapes juridiques et les opinions requises pour chaque juridiction importante.

La cartographie est illustrative. Les sûretés, garanties et mouvements de trésorerie réels nécessitent un conseil juridique et fiscal propre à l'opération.

10. Tester l’aide financière, le bénéfice pour la société et le soutien en amont

Les structures d’acquisition supposent souvent que la cible garantira ou constituera une sûreté sur la dette utilisée pour acquérir ses actions. Cette hypothèse exige une analyse juridique spécifique. L’article 224 de la loi UAE sur les sociétés commerciales interdit à une société ou à ses filiales de fournir une aide financière permettant à une personne de détenir des titres émis par la société, y compris des prêts, des actifs donnés en garantie et des garanties d’obligations de tiers, sous réserve du champ d’application et des exceptions de la loi [10]. L’application au type d’entité, à la séquence de l’opération et au soutien proposé doit être confirmée par les conseils juridiques.

Le bénéfice pour la société doit être documenté pour chaque garant et constituant de sûreté. Le conseil d’administration d’une société opérationnelle doit comprendre les obligations qu’elle assume, le bénéfice qu’elle retire, sa solvabilité et les intérêts qu’elle doit prendre en compte. Le soutien en amont et croisé peut être limité par la loi, les documents constitutifs, les droits des minoritaires, les financements existants et les obligations des administrateurs. Une justification d’acquisition au niveau du groupe n’établit pas automatiquement la compétence au niveau de l’entité.

La structure peut devoir séparer la dette d’acquisition du refinancement autorisé après réalisation. Une cible peut être en mesure de refinancer sa propre dette existante ou de financer de véritables objets sociaux après la réalisation, tandis que le soutien à l’achat initial des actions reste limité. Les étapes, le calendrier, les flux de fonds et la documentation doivent refléter la substance et les conseils. Les mouvements de trésorerie circulaires ou les procès-verbaux du conseil non étayés créent un risque juridique et de crédit.

Le point de contrôle du conseil doit contenir une matrice de soutien. Pour chaque entité, elle doit indiquer la garantie proposée, la sûreté, le mouvement de trésorerie, le bénéfice pour la société, l’analyse de l’aide financière, les restrictions existantes, les approbations, les éléments de preuve de solvabilité et l’avis juridique. Tout soutien exclu du montage final doit être retiré des hypothèses de capacité d’endettement et de recouvrement avant signature.

Tableau 4. Matrice de vérification des sûretés et garanties

Il s'agit d'une liste de contrôle de gestion. Un conseil local qualifié détermine la validité, le perfectionnement, la priorité et l'exécution forcée.

11. Mesurer la marge de covenant comme une ressource opérationnelle

Les covenants transforment le modèle de financement en contrôle contractuel. L'emprunteur doit construire chaque ratio à partir des définitions du projet plutôt qu'à partir d'abréviations internes. Les retraitements de EBITDA, la dette nette, la compensation de trésorerie, les baux, les acquisitions, les cessions, les éléments exceptionnels, les ajustements autorisés et les dates de test peuvent modifier sensiblement le résultat. Un dictionnaire des covenants maîtrisé devrait identifier, pour chaque composante, la clause, la formule, les systèmes sources, l'appréciation, le responsable et le justificatif.

La marge de covenant doit être exprimée en points de ratio, en devise et en variation opérationnelle. Un covenant de levier peut afficher une marge de ratio confortable tandis qu'une légère baisse de EBITDA la consomme rapidement. Un covenant de couverture des intérêts peut devenir sensible aux réinitialisations de taux. Un covenant de liquidité minimale peut devenir contraignant avant le levier. Le modèle doit calculer la variation de chiffre d'affaires, de marge, de besoin en fonds de roulement ou d'intérêts qui atteint chaque seuil.

Le conseil d'administration a besoin de niveaux d'alerte précoce au-dessus du défaut contractuel. Un niveau orange peut déclencher l'actualisation des prévisions, des contrôles de trésorerie, un dialogue avec les prêteurs ou des restrictions de distribution. Un niveau rouge peut déclencher une supervision du conseil, un financement de contingence et des restrictions sur les transactions. Le déclencheur doit réagir à la marge de covenant prévisionnelle et à la qualité des justificatifs ainsi qu'à la conformité déclarée. Des comptes tardifs et des ajustements répétés peuvent être des signaux de crédit même lorsque le ratio reste conforme.

Les droits de cure, les cures en fonds propres, les remboursements anticipés autorisés, les mécanismes de dérogation et les seuils de modification doivent être compris avant la signature. Une cure peut rétablir la conformité sans résoudre la cause opérationnelle. Des dérogations répétées peuvent augmenter le coût et réduire la confiance des prêteurs. Le dossier d'acquisition doit montrer comment la direction revient à une fourchette stable après toute mesure temporaire.

Tableau 5. Architecture des covenants et marge de manœuvre de gestion

Les mesures et niveaux de déclenchement sont hypothétiques. Les documents signés et les calculs confirmés par les prêteurs régissent la conformité.

12. Concevoir les covenants autour du plan d'activité et d'intégration

Un ensemble de covenants doit maîtriser les risques importants sans faire obstacle au plan d'exploitation que les prêteurs soutiennent. Les covenants financiers, les restrictions sur la dette et les sûretés, les acquisitions, les cessions, les distributions, les dépenses d'investissement, les transactions avec des parties liées, les garanties, les changements d'activité, l'information et les cas de défaut forment un seul système. Les paniers et autorisations doivent être liés à l'activité attendue, et non copiés d'une transaction sans rapport.

Le plan d'intégration doit faire partie de la négociation des covenants. Le groupe peut avoir besoin de restructuration, de transferts intragroupe, de contrats de systèmes, de fidélisation des collaborateurs, de coûts de fermeture, de dépenses d'investissement et d'acquisitions autorisées. Si ces actions sont absentes du modèle documentaire, l'exécution courante peut nécessiter un consentement. L'emprunteur devrait préparer une cartographie des exigences en matière de covenants en parallèle du plan à cent jours et confirmer que chaque étape importante est autorisée ou soumise à un processus d'approbation connu.

Les définitions doivent limiter les doubles comptages. La même synergie ne devrait pas augmenter EBITDA, réduire le coût d'intégration et soutenir un panier d'acquisitions sans règles claires. Les calculs pro forma doivent utiliser des périodes et des éléments probants cohérents. Les retraitements (add-backs) doivent avoir des plafonds, des limites de temps et un suivi de la réalisation. La conversion des devises et la dette acquise doivent être traitées de manière cohérente. Le modèle de covenants doit faire l'objet d'un examen indépendant avant la signature des documents.

La flexibilité opérationnelle a de la valeur, mais des paniers excessifs peuvent affaiblir la protection des prêteurs et augmenter le prix. La négociation doit se concentrer sur une capacité et une gouvernance réalistes. Un panier inutilisable parce qu'un test de ratio est contraignant offre peu de valeur. Un panier large qui permet des fuites de trésorerie en cas de scénario défavorable peut nuire à la résilience. Le conseil d'administration doit approuver l'ensemble du dispositif, y compris les actions stratégiques qui restent possibles dans les scénarios de base et de stress.

Les ratios et les scénarios sont des hypothèses de gestion hypothétiques et ne constituent ni une offre de crédit ni une prévision.

13. Maîtriser le risque de taux d’intérêt, de change et de refinancement

Le service de la dette doit être modélisé à partir de l’indice de référence contractuel, de la marge, du plancher, des dates de paiement, de la convention de décompte des jours et des frais. La dette à taux variable peut modifier les intérêts décaissés sans aucun changement de la performance opérationnelle. Le modèle doit utiliser un point de référence actuel, une courbe prospective ou de scénario et un stress explicite. Il doit également faire apparaître les commissions d’engagement, l’escompte d’émission initial, les coûts d’agence, les commissions de garantie et les flux de trésorerie de couverture.

La devise doit suivre la trésorerie qui rembourse la dette. Un groupe GCC peut percevoir des revenus en dirham, en riyal, en devises liées au dollar et en devises non arrimées, tandis que les coûts et la dette se situent ailleurs. Les arrimages peuvent réduire une partie de la volatilité sans éliminer l’exposition au risque de base, à la convertibilité, au transfert ou aux devises autres que le dollar. Les couvertures naturelles, les swaps, les caps et les forwards ont des implications différentes en matière de coût, de collatéral, de comptabilité et de contrepartie. La fonction trésorerie et les conseillers devraient approuver une politique documentée.

La couverture doit protéger le seuil de décision plutôt que créer une position spéculative. Le conseil d’administration doit connaître la portion couverte, la duration, le prix d’exercice, la prime, l’exposition à la contrepartie, le coût de rupture et le traitement au titre des covenants. Une couverture qui arrive à échéance avant la facilité ou la période d’intégration de l’acquisition peut créer une falaise de refinancement. Une couverture dont le notionnel ne suit pas l’amortissement peut devenir surdimensionnée.

Le refinancement est un risque distinct pour les prêts in fine et les financements relais. Le modèle doit identifier la première date de financement de substitution, l’échéance finale, les conditions de prorogation, la dépendance à la notation ou aux conditions de marché, le désendettement requis et la solution de repli. Les normes de la CBUAE exigent des prêteurs qu’ils évaluent le risque de refinancement des facilités qui ne sont pas entièrement amortissables [2]. L’emprunteur doit appliquer la même discipline et préserver une voie qui reste crédible dans un marché plus faible.

14. Intégrer la déductibilité fiscale et les mouvements de trésorerie au niveau de l’entité juridique

Le modèle fiscal doit être construit au niveau de l’entité avant d’être consolidé. La dette peut être logée dans un véhicule d’acquisition tandis que les bénéfices imposables naissent dans les sociétés d’exploitation. La déductibilité des intérêts, l’intégration fiscale, les pertes, les prix de transfert et les distributions déterminent si le bouclier fiscal et les mouvements de trésorerie supposés sont disponibles. Des conseillers qualifiés devraient valider la structure et maintenir le modèle à jour au fur et à mesure de l’évolution des documents.

La loi UAE relative à l’impôt sur les sociétés comporte des limitations générales et spécifiques à la déduction des intérêts [4]. Les orientations de la FTA expliquent la EBITDA ajustée, le seuil de minimis applicable, le report en avant et les exclusions [5]. La dette entre parties liées utilisée pour certaines transactions peut nécessiter un motif commercial valable au titre de la limitation spécifique. La note d’acquisition devrait préciser quels intérêts sont censés être déductibles, à quel moment, au niveau de quelle entité et selon quelles hypothèses.

La capacité fiscale et la capacité au titre des covenants doivent rester distinctes. Une réintégration fiscale peut ne pas être autorisée selon les définitions de financement. Un groupe fiscal peut ne pas correspondre au groupe de garantie. Un montant d’intérêts reporté en avant peut avoir une valeur future tout en générant un impôt décaissé immédiat. Le modèle doit présenter l’impôt décaissé dans les scénarios de base, de décalage et défavorable, et le rapprocher de la structure juridique.

D’autres juridictions GCC ont leurs propres règles en matière d’impôt sur les sociétés, de retenue à la source, de sous-capitalisation, de zakat, de prix de transfert et de déductibilité. Le groupe devrait tenir une matrice des juridictions avec la date de la source et le conseiller responsable. Les intérêts transfrontaliers, les garanties et la centralisation de trésorerie peuvent avoir des conséquences dans plus d’un État. Aucune hypothèse au niveau du groupe ne devrait entrer dans la capacité d’endettement sans justification au niveau de l’entité.

15. Aligner les engagements de financement sur la certitude de la transaction

L’accord d’acquisition et les documents de financement devraient partager un chemin critique. Les conditions préalables au financement, les conditions d’acquisition, les autorisations réglementaires, les consentements de tiers, les informations financières, les sûretés, le financement en fonds propres et les flux de fonds devraient être rapprochés. Une transaction peut être juridiquement prête à être réalisée tout en n’ayant pas de condition de financement, ou avoir une dette engagée dont la disponibilité expire avant la date butoir de l’acquisition.

Les lettres d’engagement devraient être examinées au regard du caractère conditionnel, de la flexibilité de marché, de la syndication, de la clause de changement défavorable significatif, des déclarations, du financement en fonds propres, des frais, du remboursement des dépenses, de la confidentialité, des cessions et de la résiliation. Le conseil juridique détermine l’effet juridique. Le conseil d’administration devrait comprendre quels risques subsistent entre la signature et le financement et quelle partie les supporte. Une acquisition fortement endettée avec un financement conditionnel peut transférer le risque d’exécution à l’acheteur.

Le registre des conditions préalables devrait distinguer l’achèvement documentaire de l’incertitude substantielle. Les documents constitutifs, les résolutions, les éléments de connaissance du client, les opinions juridiques, l’assurance, les sûretés et les flux de fonds nécessitent des responsables et des délais. Les conditions réglementaires ou de tiers peuvent dépendre de décisions externes. Le programme devrait indiquer les éléments de preuve, la partie responsable, la date d’échéance, l’autorité de renonciation et l’incidence sur l’acquisition comme sur le financement.

La certitude des fonds doit inclure le volet Actions. La source, l’approbation, la devise, le compte, les mécanismes d’appel et le calendrier des Actions de l’acheteur ou du sponsor financier doivent être documentés. Le rollover et le financement vendeur exigent des instruments signés. Le certificat de clôture doit indiquer que chaque source engagée est disponible, que chaque emploi est définitif, que la liquidité minimale demeure et que les signataires autorisés ont approuvé le tirage et les paiements.

16. Comparer la dette aux Actions, à la contrepartie vendeur et à la contrepartie conditionnelle

La dette peut réduire le financement immédiat en Actions et accroître la sensibilité des Actions à la performance. Des Actions supplémentaires peuvent réduire le risque de défaut et de refinancement tout en modifiant le rendement et l’actionnariat. Le financement vendeur et la contrepartie conditionnelle peuvent combler des écarts de valorisation. Le conseil d’administration devrait comparer ces instruments sur la trésorerie, le contrôle, le scénario défavorable et l’exécution, plutôt que sur le seul coût affiché.

Le modèle doit montrer la distribution de la valeur des Actions selon les scénarios. Un levier plus élevé peut améliorer les rendements dans un scénario favorable et accélérer les pertes dans un scénario défavorable. Un billet à ordre vendeur peut préserver la trésorerie à la clôture tout en créant une échéance qui concurrence la dette bancaire. Un earnout peut aligner la contrepartie sur la réalisation, mais des litiges sur les définitions, les décisions d’intégration et l’accès à l’information peuvent nuire à l’exécution. Les Actions de rollover peuvent soutenir la continuité et créer une complexité de gouvernance.

Les créances conditionnelles doivent être intégrées à l’analyse du levier, de la liquidité et de la sortie, même lorsque la présentation comptable diffère. Les plafonds de paiement, les planchers, l’accélération, la sûreté, la subordination, la compensation et le traitement du changement de contrôle affectent le risque. Le contrat de financement peut restreindre ou autoriser ces paiements uniquement dans des conditions définies. Le contrat d’acquisition doit utiliser des définitions et des droits à l’information cohérents.

La structure de financement privilégiée doit franchir le même seuil de résilience. Elle doit financer tous les emplois, préserver la liquidité opérationnelle, rester conforme dans le scénario défavorable, permettre le plan d’intégration et conserver un refinancement ou une sortie crédible. Le dossier de décision doit montrer pourquoi la structure retenue crée plus de valeur ajustée du risque que les alternatives selon les hypothèses de direction énoncées.

17. Constituer la data room de preuves pour les prêteurs et l’argumentaire de crédit

La data room de preuves pour les prêteurs doit permettre une décision de crédit indépendante. Elle doit contenir l’actionnariat et la structure, les états financiers audités, les comptes de gestion mensuels, la qualité des résultats, la concentration des clients et des fournisseurs, les contrats, le besoin en fonds de roulement, la fiscalité, les capex, les litiges, la réglementation, l’assurance, la direction, les prévisions, les documents d’acquisition, le plan d’intégration, les preuves de sûreté ainsi que les sources et emplois. Chaque donnée d’entrée du modèle doit être liée à une source ou à une hypothèse identifiée.

L’argumentaire de crédit doit expliquer l’objet, le remboursement, le scénario défavorable et la récupération. L’objet relie l’acquisition à la stratégie et le financement à des emplois précis. Le remboursement identifie les flux de trésorerie durables et l’échéance. Le scénario défavorable montre les premières tensions et l’action de la direction. La récupération identifie les considérations relatives aux sûretés, au rang, à la valeur et à l’exécution forcée. Les normes de la CBUAE exigent que les prêteurs comprennent l’objet, l’actionnariat, les moteurs de risque, le levier, la couverture du service de la dette, la liquidité, l’actif net et les flux de trésorerie opérationnels [1][2][3].

La qualité de l’information peut influer sur le prix et la certitude. Des données tardives, non rapprochées ou ajustées de manière sélective obligent les prêteurs à ajouter de la prudence, des conditions ou des réserves. Une liste de demandes maîtrisée, un index des versions et un journal des questions-réponses renforcent la confiance. Les présentations de la direction doivent distinguer les faits, les hypothèses et les actions prévues. Le secret professionnel et la confidentialité doivent être gérés par les conseils.

L’emprunteur doit se préparer aux contestations des prêteurs plutôt que d’optimiser un seul ratio de crédit. La durabilité des clients, la gouvernance de l’intégration, le risque lié aux personnes clés, la cyber-sécurité, les sanctions, les obligations environnementales, les parties liées et les passifs éventuels peuvent modifier le risque. Une réponse complète peut améliorer la structure même lorsqu’elle n’augmente pas le levier. L’objectif est une transaction finançable assortie de preuves de décision transparentes.

18. Coordonner les documents d’acquisition, de financement et d’intégration

Le contrat d’acquisition doit refléter la réalité du financement sans permettre au flux de travail du financement de contrôler par inadvertance la négociation commerciale. L’ajustement du prix d’achat, les fuites de locked-box, les comptes de clôture, l’earnout, les garanties, les indemnités, les conditions réglementaires, la résiliation et les dates butoir peuvent affecter les sources, les emplois et la trésorerie. Le modèle de financement doit être mis à jour chaque fois que ces termes changent.

Les covenants opérationnels intérimaires peuvent protéger la cible entre la signature et la clôture. Ils doivent permettre l’activité ordinaire tout en contrôlant les actions qui nuisent à la valeur ou aux hypothèses de financement. Les droits de consentement de l’acheteur exigent un examen au titre du droit de la concurrence et du droit des transactions. Les prêteurs existants de la cible peuvent exiger des notifications, des consentements, des lettres de remboursement et des mainlevées de sûreté. La séquence de clôture doit éviter tout vide entre les anciennes mainlevées et la nouvelle perfection.

Les engagements d’intégration doivent être budgétés et autorisés. Les mesures de rétention, de restructuration, de technologie, de marque, d’approvisionnement, d’immobilier et de systèmes peuvent nécessiter de la trésorerie ou de la capacité au titre des covenants. Le dossier de financement doit indiquer quelles synergies dépendent de ces actions et quels coûts surviennent avant les bénéfices. Le plan des cent premiers jours doit utiliser les mêmes hypothèses que le dossier prêteur et l’approbation du conseil.

Un processus de contrôle des modifications devrait régir le modèle de transaction. Un prix d'achat révisé, des prévisions, une durée de dette, une exclusion de sûreté, une conclusion fiscale ou un coût d'intégration devrait identifier chaque résultat et validation concernés. Les feuilles de calcul parallèles créent des incohérences cachées. Le responsable du programme devrait tenir un registre unique des décisions reliant les flux de travail commerciaux, juridiques, financiers et opérationnels.

19. Appliquer le cadre à une acquisition hypothétique

Considérons une société hypothétique GCC acquérant une cible régionale de services. La transaction utilise 120 unités de EBITDA déclarées pour la cible et 8 unités d'ajustements étayés. Le pont de trésorerie déduit les impôts, les capex de maintenance, le besoin en fonds de roulement et l'intégration, laissant 73 unités disponibles avant le service de la dette. Le conseil évalue une dette senior à terme, une réserve renouvelable, un financement vendeur et de nouveaux fonds propres. Chaque montant est une hypothèse de gestion illustrative.

Le scénario de base suppose que les économies d'intégration se matérialisent sur six trimestres. Le scénario défavorable retarde les économies, réduit la marge, allonge les délais d'encaissement et augmente les intérêts variables. Le modèle de covenant montre que le levier en scénario défavorable approche le niveau d'alerte de la direction au deuxième trimestre tout en restant inférieur à la limite contractuelle. Ce résultat justifie une réserve de trésorerie minimale plus élevée, une dette à terme réduite au premier jour et une capacité de revolving engagée.

L'examen des sûretés identifie des sûretés sur les actions au niveau du véhicule d'acquisition, des sûretés sur les comptes et créances auprès des sociétés d'exploitation éligibles et des étapes spécifiques de perfectionnement local. Une filiale réglementée et une entité détenue minoritairement restent hors du groupe de garantie. Leur trésorerie est exclue du service de la dette jusqu'à vérification des distributions et des consentements. Le modèle réduit également la valeur de récupération des actifs dont l'exécution ou le transfert est incertain.

Le conseil choisit une structure qui finance tous les emplois, préserve la liquidité et conserve un plan d'action viable en scénario défavorable. La décision n'établit pas une condition de marché ni un niveau de levier recommandé. Elle démontre la méthode : partir de la trésorerie, retirer les soutiens indisponibles, calculer la marge disponible au titre des covenants, aligner la maturité sur l'intégration et approuver le financement en même temps que l'acquisition plutôt qu'après.

Tableau 6. Cas hypothétique de financement d'acquisition soumis au conseil

Toutes les valeurs et conclusions constituent des hypothèses de gestion à titre illustratif. Elles ne décrivent ni un client, ni une offre, ni une prévision.

20. Mettre en œuvre un plan de contrôle de la signature au centième jour

De la signature à la réalisation, l’équipe doit tenir à jour le registre des conditions, la disponibilité du financement, la prévision, la trésorerie minimale, la performance cible, les autorisations réglementaires, les demandes des prêteurs, la préparation des sûretés et les flux de fonds. Tout écart significatif doit actualiser la capacité d’endettement et la marge de manœuvre au titre des covenants. Le conseil d’administration ou le comité délégué doit recevoir un reporting axé sur les décisions plutôt qu’une liste des tâches réalisées.

À la réalisation, la société doit confirmer le tirage de la facilité, le financement en fonds propres, le remboursement de la dette existante, les mainlevées, la perfection des sûretés, les couvertures, les frais, la liquidité minimale, les signataires et les formalités postérieures à la réalisation. Les conseils juridiques et les conseillers fournissent les avis et confirmations requis. L’emprunteur doit conserver l’ensemble des documents signés, les calculs des sources et les éléments probants de clôture dans une archive contrôlée.

Au cours des cent premiers jours, la fonction finance doit piloter une prévision de trésorerie à treize semaines, une prévision mensuelle des covenants, un registre des synergies et des coûts d’intégration, un contrôle des dépenses d’investissement, un reporting aux prêteurs et un tableau de bord d’alerte précoce. Le bilan d’ouverture doit rapprocher la comptabilité d’acquisition, la dette, la trésorerie, les frais et le besoin en fonds de roulement. Les modifications de prévision doivent identifier la cause, l’effet sur la trésorerie, l’effet sur les covenants et le responsable de l’action.

La communication avec les prêteurs doit être planifiée. Des éléments probants fournis en temps utile renforcent la crédibilité lorsque les résultats s’écartent du scénario de référence. La direction doit éviter de revendiquer prématurément des synergies et rendre compte des avantages réalisés par rapport à une base de référence convenue. Un problème naissant doit être analysé avant qu’une demande de dérogation ne devienne urgente. Le modèle opérationnel doit préserver la responsabilité de la direction et la supervision du conseil d’administration tout au long de l’intégration.

Le calendrier est indicatif et doit être adapté aux documents de l’opération, aux autorisations et aux exigences opérationnelles.

21. Mettre en place un jalon décisionnel du conseil et une capacité permanente de financement d’acquisition

Le jalon décisionnel final du conseil doit réunir les décisions d’acquisition et de financement. Il doit énoncer la justification stratégique, le prix d’achat, l’ensemble des sources et emplois, le pont de capacité d’endettement, les scénarios défavorables, les instruments retenus, les sûretés et garanties, les conclusions juridiques et fiscales, la marge de manœuvre au titre des covenants, la conditionnalité du financement, la liquidité minimale, le financement de l’intégration et les limites de décision. Tout point non résolu doit avoir un responsable, une échéance et une conséquence.

Le conseil peut approuver, redimensionner, réviser le prix, restructurer ou arrêter. L’approbation doit être conditionnelle lorsque des éléments probants restent à fournir. Le redimensionnement peut modifier la contrepartie, la dette ou les actions. La révision du prix peut refléter le risque de financement et d’exécution. La restructuration peut modifier le périmètre, la contrepartie différée, les sûretés ou le calendrier. Une décision d’arrêt protège le capital lorsque le financement soutenable et la valeur de l’opération ne peuvent être conciliés.

Les acquéreurs récurrents devraient maintenir une boîte à outils permanente : modèle maîtrisé des sources et emplois, pont de qualité des résultats, modèle de capacité de trésorerie, dictionnaire des covenants, matrice des sûretés, registre fiscal et juridictionnel, index de data room des prêteurs, registre des conditions, modèle de flux de fonds et tableau de bord à cent jours. La boîte à outils réduit le travail répétitif tout en préservant le jugement et le conseil propres à chaque transaction.

La capacité doit être mesurée par la qualité des décisions. Parmi les indicateurs utiles figurent la précision des prévisions, la conversion en trésorerie, la marge de manœuvre à la clôture, la préparation des conditions, le perfectionnement des sûretés, le respect des délais de transmission des informations aux prêteurs, le financement de l’intégration, la fréquence des exceptions et l’avancement du refinancement. L’objectif est une transaction qui se clôture avec un contrôle suffisant pour exécuter sa thèse stratégique et une résilience suffisante pour absorber l’incertitude.

Sources et lectures complémentaires

1. Banque centrale des UAE, Réglementation de gestion du risque de crédit Source officielle
2. Banque centrale des UAE, Normes de gestion du risque de crédit Source officielle
3. Banque centrale des UAE, Article 5 Octroi de crédit Source officielle
4. UAE Autorité fiscale fédérale, Législation sur l’impôt sur les sociétés Source officielle
5. UAE Autorité fiscale fédérale, Guide des règles de limitation de la déduction des intérêts Source officielle
6. UAE Autorité fiscale fédérale, Règles de limitation de la déduction des intérêts Source officielle
7. UAE Législation, loi fédérale n° 4 de 2020 relative à la garantie des droits sur les biens meubles Source officielle
8. UAE Législation, Résolution du Conseil des ministres n° 29 de 2021 portant règlement d’application relatif aux sûretés mobilières Source officielle
9. UAE Législation, décret-loi fédéral n° 16 de 2021 relatif à l’affacturage et à la cession de créances Source officielle
10. UAE Législation, décret-loi fédéral n° 32 de 2021 relatif aux sociétés commerciales Source officielle
11. UAE Législation, décret-loi fédéral n° 51 de 2023 promulguant la loi sur la réorganisation financière et la faillite Source officielle
12. Banque centrale des UAE, Rapport sur la stabilité financière 2024 Source officielle
13. Banque centrale des UAE, Normes d’adéquation des fonds propres des banques Source officielle
14. Banque centrale saoudienne, Règles et règlements applicables aux banques Source officielle
15. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Cadre de supervision pour la mesure et le contrôle des grands risques Source officielle
16. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Risque de taux d'intérêt dans le portefeuille bancaire Source officielle
17. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Principes pour une gestion et une supervision saines du risque de liquidité Source officielle
18. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Principes relatifs aux tests de résistance Source officielle
19. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Principes de gouvernance d'entreprise pour les banques Source officielle
20. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Principes pour la gestion du risque de crédit Source officielle
21. Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, Lignes directrices sur le risque de crédit et la comptabilisation des pertes de crédit attendues Source officielle
22. Banque centrale européenne, Lignes directrices sur les transactions à effet de levier Source officielle
23. Autorité bancaire européenne, Lignes directrices sur l'octroi et le suivi des prêts Source officielle
24. Réserve fédérale des États-Unis, Orientations interagences sur les prêts à effet de levier Source officielle
25. Bureau du contrôleur de la monnaie, Manuel du contrôleur – Prêts à effet de levier Source officielle
26. Fondation IFRS, IFRS 9 Instruments financiers Source officielle
27. Fondation IFRS, IAS 36 Dépréciation d'actifs Source officielle
28. Conseil des services financiers islamiques, Principes directeurs de gestion des risques pour les institutions offrant des services financiers islamiques Source officielle
29. Loan Market Association, Principes applicables aux prêts liés à la durabilité Source officielle
30. OCDE, Principes de gouvernance d’entreprise du G20 et de l’OCDE 2023 Source officielle